中信建投研报称，国际油运行业整体运行态势向好。一是结构性供给格局优化，韩国长锦商船（Sinokor）等大型航运企业优化运力投放节奏，改变传统淡季市场竞争格局；二是制裁措施带来放大效应，影子船队运营规模收缩，合规超大型油轮（VLCC）运力供给趋于紧张；三是原油运输需求好于预期，中国战略性采购叠加亚洲炼厂采购结构调整，吨海里（tonnemile）需求保持增长；四是长距离航线与地缘因素形成支撑，中东至亚洲、美国墨西哥湾至亚洲航线溢价有所扩大。
全文如下中信建投 | 油运行业景气向好，航线租金上行
国际油运行业整体运行态势向好。一是结构性供给格局优化，韩国长锦商船（Sinokor）等大型航运企业优化运力投放节奏，改变传统淡季市场竞争格局；二是制裁措施带来放大效应，影子船队运营规模收缩，合规超大型油轮（VLCC）运力供给趋于紧张；三是原油运输需求好于预期，中国战略性采购叠加亚洲炼厂采购结构调整，吨海里（tonnemile）需求保持增长；四是长距离航线与地缘因素形成支撑，中东至亚洲、美国墨西哥湾至亚洲航线溢价有所扩大。
航运港口：油运行业景气向好，航线租金稳步上行
国际油运行业整体运行态势向好。一是结构性供给格局持续优化，韩国长锦商船（Sinokor）等头部航运企业采取“囤船惜售”策略，主动优化运力投放节奏，改变了传统淡季船东竞价的市场惯例。二是国际制裁带来放大效应，影子船队运营规模在1月收缩，大量原油运输需求转向合规超大型油轮（VLCC），使得合规运力供给相对偏紧。三是运输需求表现超出市场预期，在中国战略性采购支撑下，叠加亚洲炼厂逐步转向长途及合规原油货源，吨海里（tonnemile）运输需求保持稳步增长。四是长航程与地缘因素形成溢价支撑，中东至亚洲、美国墨西哥湾至亚洲等主干航线运价溢价有所扩大，部分航线运距相应延长。
春节假期期间，油运市场租金延续上行趋势。中东至中国航线（TD3C）期租等值收益（TCE）上涨6150美元，至157358美元/天，创下2020年4月28日以来新高；超大型油轮（VLCC）整体期租等值收益（TCE）上涨4626美元，至131914美元/天。苏伊士型油轮（SUEZ）期租等值收益（TCE）小幅上涨25美元，至95572美元/天；阿芙拉型油轮（AFRA）期租等值收益（TCE）小幅下降105美元，至78588美元/天。
油运：逐步走向合规牛
俄乌冲突改变了全球原油供应格局。由于俄油的约束，欧盟等国家大大减少对俄油的依赖，俄油转而向亚洲区域供给。同时，美国、巴西等其他产油国都在扩大产量，部分非洲国家退出OPEC组织，导致OPEC份额在逐步减少，反而给其他国家留下了增产的市场空间。步入2025年，OPEC改变了以往减产策略，转向增产，并进入到实质增产阶段。虽然增产未必代表着海运原油出口量的增加，但是从8月份以来观察到的实际海运贸易量数据确实增加，有效推动了原油油轮运费的大幅度上行。
虽然中国海运原油进口量在2024年和2025年初疲软，但最近几个月的趋势更为强劲，第三季度进口量同比增长5%。炼油厂加工量的坚挺也为进口量提供了额外的推动力。2025年平均加工了约1480万桶/日的原油，同比增长3%，第三季度加工量同比增长7%。今年上半年燃料油和沥青进口税上调支撑了这一势头，促使独立炼油商转向加工更多原油量。对石化原料的需求不断增长也起到了支撑作用，同时近几个月来炼油厂维护计划有所减少，尤其是在国有工厂。
库存活动显著加速以及炼油厂吞吐量增加推动了进口需求走强，中国货运量的增加也为今年的原油油轮市场提供了潜在支撑。中国原油库存可用天数提升至110天，到目前为止中国原油战略储备+商业库存增加1.5亿桶，价值约100亿美元。预计未来将提升至140-180天，主要原因：（1）当前油价处于历史相对低位，提供了战略性购买的窗口；（2）2025年生效的新《能源法》要求国有和私营企业共同承担战略储备义务，形成了制度性积累动力；（3）约20-30%的石油进口来自受欧美制裁国家，存在供应中断风险，增加储备是为潜在危机（包括地缘局势等）做准备；（4）经常账户盈余庞大，提供了购买原油的外汇资金。
炼油产能持续扩张（预计2026年超1800万桶/日），支撑原油需求。持续的库存势头可能会支撑到2026年的进口量，国有石油公司将进一步增加1.69亿桶原油储存能力，而油价进一步放缓也可能提供支撑。中国海运原油进口量最初预计明年将增长3%至1070万桶/日，但可能存在进一步上行空间。
由于欧美对于影子船队的扩大制裁，特别是自2025年年初以来，美国加大了对影子船队的制裁，导致市场上有效运力缩减，推升了运价中枢，也提高了运价在旺季的弹性。目前VLCC中有约16%船队属于受限船，特别是与俄罗斯紧密相关的阿芙拉型船占比已经达到33%。
虽然新造船的价格近期有些回落，但是整体二手船的交易价值仍在上涨，这与最近的租金大幅度上涨有一定关系。假设一艘10年船龄的船，在2015年新造船的价格约为9500万美金，按照20年折旧计算，不考虑残值，目前账面价值为4750万美金，但市场价值达到了8800万美金，增值率达到85%。
虽然2026年供给压力有所增加，对运价高度会有限制，但老龄化仍然严重，运价中枢逐步上移。
全球班轮联盟监管政策变化带来的政策风险
面对集运市场运价高涨状况，美国国家工业运输联盟（NITL）等曾施压以干预班轮联盟的反垄断豁免权。短期来看，鲜有证据表明班轮联盟存在垄断定价行为；欧盟方面始终拒绝对班轮公司采取干预行动，欧盟认为托运人享受到了班轮联盟带来的航班密度增加、航线覆盖广度增加以及减少中转次数等好处。中长期来看，若集运行业运价高涨的情况持续存在，美国政府或者欧盟或将重新审视全球班轮联盟的存在，或因全球班轮联盟监管政策变化而带来的集运市场波动风险。
俄乌冲突持续升级下的全球贸易风险
当前俄乌冲突持续胶着，将严重影响欧洲、俄罗斯相关航线贸易，带来全球航运体系崩溃，全球化进程甚至存在倒退风险。建议投资者密切关注战局演变、能源政策及制裁动态。
燃油成本大幅度上涨
受国际原油价格波动影响，船公司燃料成本存在大幅度上涨的风险。其次，新加坡是全球燃料油最大的消费地和集散地，地缘政治或将对新加坡燃料油的产量造成影响，进而导致燃油成本大幅度上涨。最后，IMO和各国政府的环保法规政策可能大幅提升船公司的燃油成本。从历史上看，2020年全球限硫令对保税船用油市场的消费结构带来巨大的变化，低硫燃料油、MGO、LNG清洁能源等替代燃料均大幅增加了船用燃料成本，进而带来剧烈的价格波动。
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